El año que concluye se ha caracterizado por la coincidencia de dos extraordinarias perturbaciones: un shock de incertidumbre a raíz de las tensiones geopolíticas exacerbadas tras la invasión de Ucrania y una escalada de los precios energéticos, en particular del gas, que no se veía desde la crisis del petróleo. El primero, de orden psicológico, ha empañado las expectativas, un factor crucial (aunque difícil de cuantificar) de las decisiones de inversión y consumo. Y el shock energético equivale a un empobrecimiento del país, que se puede estimar en más de 52.000 millones de euros —o el 4% del PIB—, lo nunca visto desde los años setenta. Esto es así porque la inflación en los bienes y servicios que compran las familias y las empresas ha superado el alza de los precios de producción de nuestra economía (el llamado efecto “relación real de intercambio”).
Ante semejantes sacudidas, la economía ha resistido mejor de lo anticipado. La tan temida tormenta no se produjo en otoño y los indicadores disponibles, si bien generalmente a la baja, muestran que el desplome del poder adquisitivo soportado por los hogares solo se ha trasladado parcialmente al consumo. Las empresas, por su parte, se han adaptado ahorrando energía y en algunos sectores los beneficios se han disparado.
Lo que pase de aquí en adelante depende sobre todo de tres factores. Uno, el grado de persistencia de ambos shocks, algo que parece apuntar en la buena dirección. Las incertidumbres persisten, pero los peores escenarios planteados a raíz del conflicto bélico parecen ahora menos verosímiles. Prueba de ello son los índices de confianza, que, si bien todavía en terreno negativo, registran una suave mejora. Asimismo, la perspectiva de un corte de suministro de gas durante el invierno es menos probable, a tenor de los mercados a plazo que anticipan una estabilización de los precios energéticos en torno a sus niveles actuales —si bien estos siguen siendo muy elevados y sujetos a una gran volatilidad—. El IPC de los productos energéticos ha retrocedido desde el verano hasta niveles próximos a los valores anteriores a la guerra.
En segundo lugar, mucho dependerá de los efectos de segunda ronda de los shocks. De momento estos no se aprecian en términos de salarios (el coste laboral por hora trabajada se incrementó un 2,3% en el tercer trimestre, seis décimas menos que en la media de la eurozona). Pero, entre tanto, la escalada de los precios se ha adentrado en el aparato productivo, con un porcentaje muy elevado de componentes del IPC que se encarecen a un ritmo superior al 6%. Además, como ha señalado el BCE en sus últimas previsiones, la supresión de algunas de las medidas adoptadas por los gobiernos, como la subvención generalizada de los hidrocarburos, tendrá mecánicamente un efecto al alza sobre la inflación.
Otro efecto de segunda ronda que será determinante es el comportamiento del mercado laboral. Hasta ahora, el empleo ha actuado como dique de contención ante la ola contractiva. Se detectan cambios en la gestión de las plantillas que apuntan al mantenimiento de esa tendencia moderadora, pero esto es bajo el supuesto de que no se produzcan nuevos shocks.
Con todo, lo más relevante será el papel de la política monetaria, y de la fiscal, ante el desafío de aplacar la inflación sin afectar el crecimiento ni la estabilidad financiera. La tarea es especialmente compleja para el BCE, por la presión de los países del centro de Europa con un IPC en el doble dígito, que exigen una restricción monetaria más agresiva. Algo que no conviene necesariamente a España y Francia, con una inflación más contenida. La hacienda pública, por su parte, intenta repartir los costes de la inflación, facilitar la transición energética y digital, y a la vez emprender una senda de corrección de los desequilibrios. En suma, todo apunta a que la política económica recuperará su protagonismo en el nuevo año, tras la excepcional sucesión de shocks exógenos que han marcado nuestras vidas.
EURÍBOR | El euríbor a un año, principal referencia para las hipotecas a tipo variable, ha dejado atrás el terreno negativo en que se mantuvo en los últimos años, para subir desde el -0,5% en enero hasta valores superiores al 3% tras la última reunión del BCE. El incremento es menos pronunciado descontando el aumento de las remuneraciones: en términos reales (diferencia entre el tipo de interés nominal y el incremento de los salarios), el euríbor se sitúa en el 1%, frente a una media del -1,1% durante el periodo expansivo prepandemia.
Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.
