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La economía española ante posibles shocks adversos

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Tras cinco años de crecimiento desde el inicio de la recuperación, los fundamentos de la economía española siguen siendo relativamente sólidos, en el sentido de que no se han generado desequilibrios en el sector privado que puedan desencadenar el fin de la etapa de crecimiento. No hay motivos, por tanto, para esperar, desde una perspectiva interna, el agotamiento de la onda expansiva, si bien su ritmo será más lento que en los años precedentes. Así, en un escenario central, se prevé un crecimiento del PIB del 2,1% en 2019, que se moderaría paulatinamente en los años posteriores hasta situarse en su tasa potencial. El saldo exterior mantendría su superávit a lo largo del periodo de previsión, aunque en un nivel más reducido que en los años precedentes debido al mayor impulso de la demanda nacional que de la internacional.

CUADRO 1. Escenario central de Funcas

(probabilidad: 75%)

  2018 2019 2020 2021
PIB 2.5 2.1 1.8 1.7
Consumo privado 2.4 2.2 1.8 1.6
Consumo público 2.3 1.3 1.2 1.2
Formación bruta de capital fijo 5.2 4.0 3.0 2.1
– Construcción 5.5 4.1 3.1 2.2
– Equipo y otros productos 4.9 3.8 2.9 2.1
Exportaciones 2.2 2.0 2.4 2.5
Importaciones 3.6 3.1 2.9 2.5
Demanda nacional (aportación) 2.9 2.4 1.9 1.6
Sector Exterior (aportación) -0.4 -0.3 -0.1 0.1
Tasa de inflación 1.7 1.1 1.3 1.5
Empleo 2.5 1.7 1.4 1.3
Tasa de desempleo 15.3 13.9 12.7 11.6
Balanza de pagos por cc (% PIB) 0.8 0.6 0.4 0.4
Tasa de ahorro de los hogares 4.4 4.1 3.8 3.7
Deuda AA.PP. (% del PIB) 97.4 95.9 94.8 93.6

Sin embargo, estas previsiones descansan sobre la hipótesis de un entorno exterior estable, caracterizado por el mantenimiento de un crecimiento mundial en desaceleración. Pero existen riesgos importantes cuya hipotética materialización, aunque menos probable que para el escenario central, afectaría tanto el crecimiento como el saldo exterior.

Podemos considerar, en primer lugar, un escenario en el que la falta de avances en las negociaciones entre China y Estados Unidos, así como un Brexit sin acuerdo, generasen una disrupción en los flujos comerciales mundiales, a lo que podemos unir un precio del petróleo en la parte alta del rango de previsiones. Podemos atribuir a este escenario una probabilidad de entre 20 y 25%, frente al 75% del escenario central.  

CUADRO 2. Escenario de riesgo de Funcas

(probabilidad: 20-25%)

  2018 2019 2020 2021
PIB 2.5 1.8 1.2 1.5
Consumo privado 2.4 1.9 0.9 1.4
Consumo público 2.3 1.3 1.2 1.2
Formación bruta de capital fijo 5.2 3.2 1.8 2.1
– Construcción 5.5 3.8 2.0 2.0
– Equipo y otros productos 4.9 2.7 1.5 2.1
Exportaciones 2.2 1.7 2.0 2.1
Importaciones 3.6 2.5 1.9 2.2
Demanda nacional (aportación) 2.9 2.0 1.1 1.5
Sector Exterior (aportación) -0.4 -0.2 0.1 0.0
Tasa de inflación 1.7 1.4 1.2 1.0
Empleo 2.5 1.5 0.8 1.1
Tasa de desempleo 15.3 14.1 13.4 12.5
Balanza de pagos por cc (% PIB) 0.8 0.0 -0.2 -0.4
Tasa de ahorro de los hogares 4.4 4.2 3.9 4.1
Deuda AA.PP. (% del PIB) 97.4 96.9 97.1 97.0

En este escenario, el menor crecimiento económico mundial y la apreciación de un mayor grado de incertidumbre por parte de los mercados financieros elevarían moderadamente la prima de riesgo española. Las exportaciones españolas se resentirían, lo que unido a la mayor incertidumbre y al incremento del precio de la energía, frenaría el crecimiento de la inversión. Todo ello en su conjunto repercutiría en un menor ritmo de creación de empleo, que, unido a la mayor tasa de inflación, ralentizaría el crecimiento del consumo. Un efecto negativo adicional sobre esta última variable procedería del deseo de las familias de aumentar su tasa de ahorro ante unas perspectivas más inciertas. Como consecuencia, el PIB español se ralentizaría hasta el 1,8% en 2019, y un 1,2% en 2020, para iniciar una moderada recuperación a partir de 2021, a medida que los impactos de los shocks se disipasen.

La tasa de desempleo se situaría en 2021 en el 12,5%, casi un punto porcentual por encima del resultado del escenario central. El saldo de la balanza por cuenta corriente se volvería deficitario debido fundamentalmente al encarecimiento de las importaciones de petróleo, así como, en menor medida, al aumento de los pagos netos en intereses al exterior. El déficit de las cuentas públicas sería del 2,6% del PIB, frente al 1,9% estimado en el escenario central, y la ratio de endeudamiento público se elevaría hasta en torno al 97% del PIB en 2021.

Podemos considerar otro escenario de riesgo incrementado, en el que a los elementos anteriores se añade un shock financiero, con un incremento de nuestra prima de riesgo hasta niveles semejantes a los de la anterior crisis de la deuda y una restricción del crédito. La probabilidad que se atribuye a este escenario es muy baja, inferior al 5%, tanto por la magnitud de los shocks como por su simultaneidad.

CUADRO 3. Escenario de riesgo incrementado de Funcas

(probabilidad: 0-5%)

  2018 2019 2020 2021
PIB 2.5 -0.3 0.0 1.0
Consumo privado 2.4 -1.0 0.0 1.5
Consumo público 2.3 1.3 0.8 0.8
Formación bruta de capital fijo 5.2 -3.2 -3.2 0.0
– Construcción 5.5 -6.4 -4.6 -1.9
– Equipo y otros productos 4.9 0.0 -1.8 1.8
Exportaciones 2.2 1.4 2.6 1.7
Importaciones 3.6 -0.6 0.0 1.8
Demanda nacional (aportación) 2.9 -1.0 -0.5 1.0
Sector Exterior (aportación) -0.4 0.7 0.5 0.0
Tasa de inflación 1.7 1.3 1.2 1.2
Empleo 2.5 -0.8 -0.5 0.7
Tasa de desempleo 15.3 16.1 16.5 16.0
Balanza de pagos por cc (% PIB) 0.8 1.0 -1.0 0.7
Tasa de ahorro de los hogares 4.4 5.5 5.5 5.1
Deuda AA.PP. (% del PIB) 97.4 100.2 103.4 105.7

En un contexto tan deteriorado, el consumo privado se contraería ya que la paralización del flujo de crédito obligaría los hogares a pasar de la actual posición de necesitad de financiación a una posición de equilibrio, al igual que sucedió tras el estallido de la crisis de 2008, al tiempo que estos tratarían de elevar el ahorro por motivo precaución. La parálisis del crédito junto con el aumento de tipos de interés también afectaría la inversión en vivienda. La inversión en bienes de equipo se frenaría aunque aguantaría mejor el shock, fruto de la buena situación financiera de partida de las empresas.

«Incluso bajo supuestos altamente adversos como los que se incorporan en este escenario, la evolución de la economía española sería claramente menos negativa que durante los años centrales de la crisis anterior».

Por otra parte, el crecimiento de las exportaciones se ralentizaría sustancialmente, mientras que las importaciones sufrirían una contracción como consecuencia de la caída de la demanda nacional -que sería más acusada que la que sufriría la demanda externa, debido a esa posición financiera de partida desfavorable de los hogares españoles-, de modo que la evolución del sector exterior sería más favorable que en el escenario de riesgo.

En este contexto de riesgo incrementado, la economía entraría en recesión. El PIB sufriría un descenso del 0,3% en 2019, para estabilizarse en 2020 e iniciar una recuperación en 2021. La tasa de paro se situaría en el 16% al final del periodo de previsión. El déficit público se incrementaría hasta rozar el 5% del PIB en 2021, y la deuda alcanzaría el 105,7% del PIB.

En suma, incluso bajo supuestos altamente adversos como los que se incorporan en este escenario, la evolución de la economía española sería claramente menos negativa que durante los años centrales de la crisis anterior. Esto se debe a que la situación actual es distinta por varios motivos. En primer lugar, no existen indicios claros de una burbuja ni sectores con un nivel de empleo sostenido artificialmente por el crédito. En segundo lugar, la posición financiera del sector privado es mucho más equilibrada que en el momento de la anterior crisis –solo los hogares presentan un cierto desequilibrio, de una magnitud muy inferior a la de entonces-. Finalmente, las instituciones financieras parten de una posición relativamente saneada, tanto en exposición a créditos dudosos como en ratios de capital y de liquidez.  

No obstante, cabe destacar el estrecho margen de maniobra fiscal para contrarrestar los efectos de un posible shock. Tanto el déficit de las AA.PP. como su elevado endeudamiento dejan poco espacio para adoptar medidas de estímulo que pondrían un suelo a una posible recesión y acelerarían la recuperación. El carácter marcadamente procíclico del mercado laboral es otra debilidad que reduce la capacidad de respuesta de la economía ante tendencias recesivas. Finalmente, la elevada dependencia con respecto al petróleo es otra de las asignaturas pendientes que explican la vulnerabilidad ante posibles tensiones en los mercados internacionales.

Más información en el artículo ‘¿Cómo reaccionaría la economía española ante posibles shocks adversos?’, dentro del número 269 de Cuadernos de Información Económica.

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