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Ratings y financiación empresarial

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Los ratings son sólo opiniones. La International Organization of Securities Commissions (IOSCO) define los ratings como “una opinión relativa a la solvencia de una entidad, un compromiso de crédito, un valor de deuda o análogo o un emisor de tales obligaciones, expresada mediante el uso de un sistema de clasificación establecido y definido”. Por tanto, los ratings no son más que opiniones de las agencias de calificación sobre la capacidad de una empresa, banco y/o gobierno de cumplir con sus obligaciones financieras.

¿Por qué unas opiniones tienen tanta relevancia en los mercados financieros? Por varios motivos. En primer lugar, desde un punto de vista teórico, porque estas opiniones ayudan tanto a superar las asimetrías de información entre inversores y emisores, como a evaluar el riesgo inherente a algunas operaciones, permitiendo incrementar la financiación y reducir el coste del capital. En segundo lugar, porque el regulador les otorga una función de certificación del riesgo. Por ejemplo, la Directiva 2013/36/UE de 26 de junio de 2013 sobre la adecuación de los requerimientos de capital a Basilea III, permite a las entidades de crédito el cálculo del capital mediante la utilización de los ratings.

Sin embargo, las agencias de calificación fueron criticadas tras el inicio de la crisis financiera en 2008 por los fallos cometidos a lo largo del tiempo, por reaccionar a la crisis más que anticiparla, por la estructura oligopolística de la industria, por la escasa transparencia de las metodologías utilizadas, y por la ausencia de una regulación estricta que garantice la calidad de los ratings emitidos. A raíz de estas críticas se ha producido un movimiento legislativo tendente a hacer más transparente la emisión de los ratings por parte de las agencias, incrementar la responsabilidad de las agencias de calificación, así como para introducir mayor competencia.

Pero, en realidad, ¿cuál ha sido el verdadero papel de las agencias de calificación a la hora de contribuir a la financiación de la economía durante la crisis? El primer canal de influencia de las agencias de calificación sobre la financiación empresarial es el directo comentado en los párrafos anteriores, y se produce cuando señalizan el riesgo de las emisiones de empresas, facilitando el acceso a la financiación reduciendo el coste, y con ello de las asimetrías de información. Consecuentemente, dada la reducción de los ratings que se produjo con el inicio de la crisis financiera, la financiación empresarial se ha visto perjudicada por este efecto.

Sin embargo, este papel se circunscribe a un conjunto reducido de empresas en España, pues las empresas calificadas o bien pertenecen al sector financiero, o son grandes empresas, por lo que este canal de influencia está circunscrito a un porcentaje relativamente pequeño de empresas. De hecho, las empresas españolas que cuentan con rating pertenecen mayoritariamente al sector financiero (62% del total de empresas calificadas). Las empresas que presentan un mayor peso entre las no financieras pertenecen al sector de la construcción, industrias manufactureras y al sector de la energía y de las telecomunicaciones. Además, debe resaltarse que con el inicio de la crisis, el ajuste en el rating de las empresas españolas ha sido más intenso que en otros países por la mayor debilidad financiera de las empresas, pasando de estar en valores cercanos a la media de países desarrollados a estar entre los países que menores ratings mostraban antes de la crisis.

GRÁFICO 1

Distribución de empresas españolas con rating del emisor según sector de actividad en 2013

«La reducción del rating ha sido una barrera no tanto porque el rating haya disminuido, pues no podía ser de otra forma, sino porque además en plena crisis las agencias han endurecido su política de calificación como respuesta a las críticas recibidas por su comportamiento en la etapa expansiva».

Sin embargo, en España, aunque también en muchos países europeos, el acceso a los mercados de capitales está limitado a un número relativamente reducido de empresas. Por lo que es necesario analizar un segundo canal de influencia de las agencias de calificación en la financiación empresarial que se produce a través de las empresas bancarias. En este sentido, los bancos utilizan sus ratings para mejorar las condiciones en las que acceden a los mercados mayoristas. Una mejora de la calificación que reciben los bancos, genera menores costes financieros para las entidades que pueden ser transmitidos a las operaciones de financiación que conceden a las empresas y a las familias. Por tanto, un empeoramiento del rating supone posiblemente que los bancos apliquen también condiciones más exigentes en la concesión de créditos a las empresas.

Tras la intensa restructuración y saneamiento que se ha vivido en el sector bancario español el crédito ha estado restringido, pues la prioridad ha sido sanear los balances, reducir el nivel de endeudamiento y ampliar los niveles de capital. Todo este proceso se ha realizado en un entorno en el que los mercados mayoristas de financiación no han sido accesibles. Como consecuencia, los ratings de las entidades bancarias se deterioraron con rapidez. En concreto, a raíz de la crisis en el caso de Standard and Poor’s, Fitch y Moody’s, los ratings se redujeron en promedio en un 15,25%, 10,58% y 21,04%.

«La reducción en los ratings ha sido superior a lo que debería haber sido si las agencias se hubiesen mantenido los criterios previos a la crisis. Esto, sin duda ha contribuido al endurecimiento los criterios de concesión y del coste del crédito para el resto de sectores de la economía».

La reducción del rating ha sido una barrera no tanto porque el rating haya disminuido, pues no podía ser de otra forma, sino porque además en plena crisis las agencias han endurecido su política de calificación como respuesta a las críticas recibidas por su comportamiento en la etapa expansiva. En concreto, en el Grafico 2 se observa que, de acuerdo con los cálculos de los autores, en el caso de Standard and Poor’s, Fitch y Moody’s el endurecimiento de los criterios de calificación representa, respectivamente, el 40,19%, 44,27% y 16,58% del ajuste total del rating de las entidades bancarias. En otras palabras, la reducción en los ratings ha sido superior a lo que debería haber sido si las agencias se hubiesen mantenido los criterios previos a la crisis. Esto, sin duda ha contribuido al endurecimiento los criterios de concesión y del coste del crédito para el resto de sectores de la economía al perjudicar el acceso de los bancos a la financiación en los mercados mayoristas.

GRÁFICO 2

Por lo tanto, esta evidencia del endurecimiento de las políticas de calificación cuestiona el rol que se les asigna a las agencias de rating en las economías actuales. De facto, el comportamiento del rating es claramente procíclico, potenciando las etapas alcistas de la economía y profundizando las recesiones. Es por ello, que sería de esperar que la regulación profundizarse en la mayor transparencia de las políticas de calificación que se ha comenzado a exigirse, así como en la mayor responsabilidad de las agencias por las calificaciones que emiten. Además, los reguladores deberían reducir la excesiva presencia de los ratings en algunos ámbitos de la regulación financiera.

Esta entrada es una versión reducida y editada del artículo «Ratings y financiación empresarial», publicado en el número 146 de PAPELES DE ECONOMÍA ESPAÑOLA.

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