El Tesoro y aquellas Comunidades Autónomas que han decidido financiarse en los mercados de capitales en 2016 han aprovechado el buen contexto económico-financiero para formalizar sus operaciones de endeudamiento en condiciones muy favorables, alargando la vida media de sus carteras y reduciendo el coste medio.
Las razones para cubrir a costes cada vez menores las necesidades de financiación de las administraciones públicas han sido diversas. A pesar del fuerte crecimiento de la deuda pública, el dinamismo de la economía y la mejora de los fundamentos domésticos ayudan a entender una parte de este retorno de la confianza de los inversores –y no tanto por el cumplimiento de los objetivos de déficit, que se han superado de forma casi sistemática-.
Pero han sido sobre todo factores externos, alimentados por la política monetaria extraordinariamente expansiva del BCE, los que han conducido las curvas de rentabilidades a mínimos históricos en casi toda el área euro con referencias negativas en casi todos los tramos representativos de la deuda alemana. Gracias a ello, el Tesoro ha podido satisfacer no sólo sus necesidades, sino intermediar dos tercios de la financiación de las Comunidades Autónomas.
Todo ello ha sido posible porque el BCE ha adquirido en el mercado secundario algo más de 90.000 millones de euros sólo durante 2016, importe que representa tres cuartas partes de las emisiones brutas del Tesoro de bonos y obligaciones y que triplica a sus necesidades netas del pasado año.
«El contexto actual permite el retorno de las CCAA a los mercados y el Tesoro debería centrarse en auxiliar a aquellas que aún no pueden hacerlo mientras se define un modelo que garantice una financiación suficiente».
Sin embargo, esta estrategia no puede ser neutra para el Gobierno Central. Aunque contablemente la titularidad de la deuda también se impute a las Comunidades Autónomas, la actividad emisora es del Tesoro, que ha tenido que destinar un 40% de sus emisiones netas a financiar los diferentes compartimentos del FFCA en los últimos cinco años. A todas luces la curva de rentabilidades no puede ser ajena a este aumento del stock de deuda. Aún en el caso de que su impacto haya sido mínimo, difícilmente lo será en el futuro.
La conveniencia en su momento de estos mecanismos permitió alejar el fantasma de suspensión de pagos de algún gobierno regional e inyectar liquidez en la economía, pero en el contexto actual es discutible que el Tesoro tenga que seguir incentivando esta vía de financiación disuadiendo de salir al mercado a quienes tienen oportunidad de hacerlo subvencionando el tipo de interés. Salvo que esta política tenga vocación de permanencia, lo que invitaría a reflexionar por sus contradicciones con la autonomía financiera, alejar por mucho tiempo a los inversores de las CCAA supondrá costes de reentrada en el futuro que se podrían evitar.
Más allá de otras derivadas, como los incentivos perversos que genera el sistema actual sobre el compromiso con la estabilidad presupuestaria y la discrecionalidad y asimetrías en el reparto de recursos, el problema de la financiación regional no debe descansar en solventar su endeudamiento. El contexto actual permite el retorno de las CCAA a los mercados y el Tesoro debería centrarse en auxiliar a aquellas que aún no pueden hacerlo mientras se define un modelo que garantice una financiación suficiente, de acuerdo con los principios de equidad, transparencia y corresponsabilidad fiscal, tal y como se ha recogido en el borrador de la Conferencia de Presidentes.
Es evidente que los factores externos que hoy son cómplices no serán duraderos y el Tesoro tiene la responsabilidad de gestionar una cartera de deuda récord que se aproxima al billón de euros minimizando los costes para los contribuyentes. En un Estado tan descentralizado como el nuestro, las diferentes administraciones deben asumir su corresponsabilidad fiscal. Condicionar la autonomía por la vía financiera no parece lo más prudente si conlleva un coste de sobreendeudamiento que sin duda penaliza la capacidad del Tesoro para acceder a los mercados. Más aún cuando existen otros retos sin resolver que exigirán, al menos en el corto plazo, del aumento de la deuda pública. De hecho, estando el Fondo de Reserva de Seguridad Social cerca del agotamiento, el desequilibrio estructural más grave y urgente de nuestras cuentas públicas reside, sin ningún género de dudas, en la financiación de las pensiones. Aunque una parte pueda corregirse con mayores ingresos, es difícil intuir medidas que no pasen por aumentar el recurso al endeudamiento.
Esta entrada es un resumen del artículo Financiación del endeudamiento económico: entre el FLA y los mercados, publicado en el número 256 de Cuadernos de Información Económica. Puede acceder aquí al sumario y la descarga de la revista.
